詳細信息如下： 文|阿爾法工場李闖2月28日，“標普500指數(shù)5天暴跌12%”的歷史最快下跌，被認為是向全球投資者敲響“經(jīng)濟將陷入衰退，熊市開始到來”的警鐘。

　　美東時間3月3日早晨，美國聯(lián)邦公開市場委員會（FOMC）發(fā)布了降息50個基點的決定，以應對當前的COVID-19（新冠狀病毒）疫情蔓延對經(jīng)濟可能造成的沖擊。上一次美聯(lián)儲做出如此動作，還是2008年金融危機時。

　　自2009年666點的低位到2020年3393點的歷史最高位，美股（S&P500）這輪“5倍牛市”已經(jīng)走過了11年。

　　這11年中，特別是近兩年，無數(shù)唱空美股的投資者均鎩羽而歸。最終的導火索顯然事前誰也預料不到的。

　　伴隨美股的這次深度回調，一種說法也開始廣為人知：

　　“美股這一輪超長牛市，背后最大的推手不是川普減稅，不是企業(yè)盈利的增加，而是管理層們?yōu)E用的回購。從2019年開始，美國上市公司迎來了CEO離職潮，在今年1月份數(shù)據(jù)更是創(chuàng)下了歷史新高。這些CEO撈足了吃飽了，知道風暴要來了，就留下爛攤子走人了。”

　　那么，這輪美股牛市，是CEO們用回購吹起來的一個泡沫嗎？然后，眼看股市行將崩盤，CEO們選擇了提早離場？

　　我們想通過以下幾個方面的分析來回答上述疑問：

　　為什么CEO使用“股票回購”？

　　股票回購真的是“泡沫”的罪魁禍首嗎？

　　CEO們真的知道什么“內幕”嗎？

　　“CEO離職數(shù)”能不能用來預測股市見頂？

　　為什么CEO使用“股票回購”？

　　企業(yè)的首要目的，毫無疑問是為其股東創(chuàng)造利潤。而管理層的目標，即使是出于自己的利益（更高的薪酬，自己手上更值錢的股票），也同樣是提高股東的回報率。通過回購去減少市場上流通的本公司股票，每股盈利（EPS）提高了。

　　EPS的提高對CEO有什么好處？

　　首先，他們的薪酬會跟公司的盈利性掛鉤，公司的財務數(shù)據(jù)越好看，CEO的年薪越高。

　　其次，大多數(shù)CEO都是公司股份的長期持有者，也傾向于通過股票回購來得到投資回報，而不是現(xiàn)金分紅。

　　為什么？一是可以將手里的股票部分變現(xiàn)，二是剩下的股票價格也會隨之增高?，F(xiàn)金分紅被視為“普通收入”來征稅，但賣掉股票賺的錢是“資本利得”。兩者之間的差別還比較大。

　　（“一般收入”稅率（藍色）和“資本利得”稅率（黃色）在不同的年收入水平下的對比）

　　上圖顯示，兩種不同類別的稅率相差10%以上。更進一步，假如CEO持有某只股票超過一年，那么“資本利得”將被視為“長期資本利得”，稅率會降到20%。退休以后，這個稅率還會更低。

　　所以，股票回購的最終受益者，除了CEO本人外，公司股東、機構投資者都會受益。另外，普通員工從股權激勵中也能受益。

　　股票回購真的是“泡沫”的罪魁禍首嗎？

　　其實，不僅股票回購沒有在這輪美股牛市中扮演特別重要的角色，連減稅和公司盈利性也不是推高估值水平的決定性因素。

　　數(shù)據(jù)顯示，標普500指數(shù)的股票回購水平，從2018年7月（平均每周）的1000億美金，已經(jīng)下降到了2020年1月的100億美金。同時期標普指數(shù)上漲了14%。

　　我們認為，這輪美股超長牛市的最大推手，應該被動型股票基金，特別是指數(shù)基金。

　　在2019年8月，美國被動型股票基金的資產(chǎn)管理規(guī)模首次超越了主動基金，達到了42000億美金（主動型41000億）。投資于大盤股的被動型股票基金更是占到所有美股股票基金的33%。

　　下面一組數(shù)據(jù)說明了過去10年間，兩種類型基金的資金凈流入/出，黃色為被動型（流入），藍色為主動型（流出）。

　　為什么這些被動型股票基金（如ETF）會推高指數(shù)？假如有A（主動型）、B（被動型）兩只基金都持有一家叫XYZ公司的股票。當XYZ股價上漲時，A基金會賣掉其投資組合中的一部分XYZ股票，以保證對XYZ的持倉比例保持一定比例：一是為了避免持有過多的高估值股票，二是變現(xiàn)分紅；

　　相反，B基金在XYZ上漲時會買入更多的XYZ股票，以保證對XYZ的持倉比例和XYZ市值占整個股市市值的比例保持一致。

　　結果就是，當那些高估值的股票仍然有源源不斷的買盤的時候，市場會理所當然的認為那個定價是“合理”的，從而推高了整體股市價格水平。

　　CEO們真的知道什么“內幕”嗎？

　　想要“割韭菜“，自然要看看“韭菜”在誰手上。與A股80%以上的玩家都是散戶不同，美股的機構投資者擁有78%羅素3000（寬基指數(shù)）公司的總市值，80%的標普500公司的總市值。以那些我們耳熟能詳?shù)墓緸槔?/p>

　　想要從這些無論是智力、經(jīng)驗（高盛于1861年創(chuàng)立）、資源（政界的金主，關系網(wǎng)錯綜復雜）、信息等方面上與CEO在一個水平（有時甚至高于）的投資者手上割韭菜？不太可能。

　　如果CEO離職率高是因為預感到美股要暴跌，從以下數(shù)據(jù)來看，似乎COO才是知道得最多的人？

　　同時，在對比了一份來自PwC的研究和美國勞工部的數(shù)據(jù)關于離職率的圖表后我們可以發(fā)現(xiàn)：

　　過去20年間，CEO（上圖）與普通雇員（下圖）的離職率的趨勢是高度相似的。也就是說CEO的離職與他們掌握信息的相對多少并沒有關系（考慮到高管相對普通員工確實存在信息不對稱）。

　　在此時離職，真的很反常嗎？

　　在索引了大量的數(shù)據(jù)和調查資料后，我們發(fā)現(xiàn)美股CEO離職數(shù)在近兩年增長的原因可以歸結為一點：社會結構變了，商業(yè)環(huán)境不一樣了，并且那些離職的CEO都已經(jīng)在60歲左右，接近退休年齡。

　　2019年退休的CEO中有20%來自政府/非營利組織，其次是科技公司（這個板塊變化很快），再其次是金融（來自金融的CEO退休年紀也更大）。

　　許多組織不再設置COO職位，組織扁平化，商業(yè)競爭更加激烈，如今的CEO承擔了更多壓力，傾向于早點退休。

　　社會公眾輿論對領導人們有更嚴格的要求，任何的不端行為（職場騷擾，歧視等等）都會使得CEO面臨被開除的境地（比如麥當勞前CEO Steve Easterbrook，以及才發(fā)生的美國錄音學院（Recording Academy，格萊美獎主辦方）CEO被開除）。

　　“CEO離職數(shù)”能不能用來預測股市見頂？

　　答案是不能。當我們把離職數(shù)按月細分之后，我們就發(fā)現(xiàn)了有意思的事情：在過去的12年中，每年的1月份都是CEO離職高峰（也就是文章最開頭的那張熱門圖片所顯示的現(xiàn)象）。

　　由于近兩年的經(jīng)濟一直比較動蕩，CEO離職數(shù)是處于“穩(wěn)定”的上升趨勢的。

　　所以，我把文章開頭的那張圖片再發(fā)一次，你可以仔細觀察到，在“基數(shù)”相對較大的情況下，再選一個“正常的離群值”（1月份），最后給坐標軸“動點手腳”（觀測區(qū)間被放大了，0-50并沒有在Y軸上體現(xiàn)出來），自然會給人一種有反常現(xiàn)象發(fā)生的錯覺——以為CEO“預知”到了股市的暴跌而倉皇出逃了。

　　此外，1月，7月，8月會出現(xiàn)CEO離職季的可能解釋是，它們是跟隨在大部分美國公司發(fā)布年報（12月底）/半年報（6月底）后緊接的月份。

　　在歷史上，使用一些“神奇指標”來預測股市“牛熊”的例子并不少見。其中比較著名的就有“超級碗指標”（Super Bowel Indicator）：超級碗指標認為，股市在某一年的表現(xiàn)可以根據(jù)當年超級碗的結果來預測。其它的類似指標還有“超短裙經(jīng)濟指標”、“口紅經(jīng)濟指標”……

　　總結一下：

　　為什么CEO使用“股票回購”？

　　為股東提供更好的投資回報，即使他們也是受益者之一。

　　股票回購真的是“泡沫”的罪魁禍首嗎？

　　被動型投資基金引發(fā)的“定價錯覺”可能才是更大的推手。

　　CEO們真的知道什么“內幕”嗎？

　　沒有證據(jù)能證明他們有極大的“信息優(yōu)勢”。

　　在此時離職，真的很反常嗎？

　　離職率增高只是商業(yè)環(huán)境變化的副產(chǎn)物而已。

　　“CEO離職數(shù)”到底能不能用來預測股市？

　　沒有“神奇指標”。巴菲特回收現(xiàn)金倒是算一個模糊指標。